21世紀經濟報道記者吳斌 上海報道

隨著投資者對關稅的擔憂緩和，上周五美股三大指數均漲逾1%，收復年內所有跌幅，三大指數全線“轉正”。自4月8日美股因關稅擔憂而觸及階段低點以來，標普500指數已反彈逾20%。

從一周表現來看，美股三大指數均上漲，標普500指數累計上漲1.5%，納指漲2.18%，道指漲1.17%。在最近的反彈后，主要股指接近歷史高位，標普500指數重回6000點上方，為2月底以來首次，距離2月份創下的歷史最高收盤點位僅差2.3%。

不過，警報并未完全解除。Plante Moran Financial Advisors首席投資官吉姆·貝爾德表示，市場整體基調偏謹慎，盡管美股已經從低點反彈，但投資者依然在等待更多清晰的信號。

展望后市，關稅政策尚未明朗、美國經濟和貨幣政策前景未明、企業盈利承壓……未來美股仍面臨諸多挑戰。

美國經濟放緩程度好于預期

作為美股走強的背景，近期美國經濟進一步趨弱，但惡化程度好于預期。

美國5月非農就業人口增加13.9萬人，創2月以來新低，但高于市場預期的13萬人。失業率連續三個月維持在4.2%，緩解了人們對勞動力市場開始大幅放緩的擔憂。5月平均時薪環比增長0.4%，高于預期值0.3%，同比增長3.9%，高于預期值3.7%。

貝萊德高級投資組合經理杰弗里·羅森伯格評論稱，非農數據強化了美聯儲的“觀望”態度。有跡象顯示就業增長勢頭持續強勁。從通脹的角度來看，工資上漲還不足以真正讓政策制定者感到擔憂。

但需要警惕的是，美國服務業活動近一年來首次落入萎縮區間。5月美國ISM服務業PMI指數錄得49.9，遠低于經濟學家預估的52.0，這也是該指數自2024年6月以來首次低于50的榮枯分水嶺。

未來，關稅仍是美國經濟的關鍵拖累因素。申萬宏源證券首席經濟學家趙偉對記者表示，關稅沖突雖有緩和，但美國稅率仍處在高位。5月12日以來，美國對華進口平均關稅稅率降至42%，總體平均稅率降至16%。耶魯大學預算實驗室的測算認為，該關稅或使美國GDP下降0.65個點，通脹上升1.7個點。所以，“滯脹”是基準假設。

本周三美國將公布5月CPI報告，將為評估關稅影響提供線索。這也是美聯儲6月利率會議前的最后幾項重要數據之一，市場普遍預計美聯儲將維持利率不變，但通脹數據將影響今年下半年的降息預期。

關稅的通脹效應若隱若現。目前，美國進口價格對于本輪關稅的響應并不充分，轉口、關稅豁免是潛在原因。但趙偉認為，通脹壓力可能“遲到”，卻不會“缺席”。從細分商品或進口價格的國別結構上看，關稅對于通脹的推升效應已有所顯現，后續需進一步關注對居民消費的抑制。

中航證券首席經濟學家董忠云對21世紀經濟報道記者分析稱，由于存在90天的豁免期，因此目前對美國通脹實際產生影響的主要是美國對所有國家10%的普征關稅，而這部分關稅由于美國國內“搶進口”的效應和美國進口商、零售商對關稅成本的自行消化，對終端通脹的影響并未充分顯現。目前90天的豁免期還剩1個月左右時間，后續如果美國與中國、歐盟等的貿易談判不順利，關稅對美國通脹的推升作用將進一步顯性化。

另一方面，Freedom Capital Markets全球首席策略師杰伊·伍茲表示，如果通脹數據比人們在關稅擔憂下的預期更溫和，那么這也可能成為推動市場測試歷史高點的催化劑。

觀望情緒濃厚

兜兜轉轉，市場又回到了今年2月時的狀態。

Ameriprise首席市場策略師Anthony Saglimbene表示，非農就業數據優于預期，這表明，盡管經濟增長趨勢有所放緩，但勞動力市場依然保持良好。關稅帶來的通脹影響仍存在不確定性，預計這些影響將從夏季開始在經濟數據中顯現。市場目前在觀望這些因素對未來幾個季度增長和盈利的真正影響，我們基本上又回到了2月份的狀態。

在當前經濟環境下，美聯儲也維持了觀望策略。據央視新聞報道，美聯儲本月4日發布的褐皮書顯示，美國經濟活動自上次報告以來略有下降，企業和消費者面臨政策不確定性上升、物價壓力加大的壓力，整體經濟前景仍顯悲觀。

一方面，美國物價水平繼續溫和上漲，企業普遍預計未來成本將加速上升，部分甚至預測“顯著或大幅增長”。關稅政策成為推高成本的關鍵因素，部分企業計劃在未來三個月內提高價格以轉嫁成本壓力，方式包括調整利潤率、加收附加費或全面漲價。

另一方面，目前就業市場整體變化不大，多數地區報告就業水平持平，僅少數地區出現小幅增減。勞動力需求普遍下降，表現為工時縮短、招聘凍結甚至裁員。盡管部分行業出現零星裁員，但未形成廣泛趨勢。工資水平保持溫和增長，但生活成本上升持續對薪資構成壓力。

董忠云分析稱，在正常的美國政府治理模式下，美聯儲的貨幣政策主要在經濟增長和物價穩定這兩個關鍵目標之間尋求平衡。而在特朗普政府治下，美聯儲制定貨幣政策時又多了美國關稅政策不確定性這一個新的考量因素，這無疑使貨幣政策的決策變得更加復雜和困難。

總體來看，考慮到美國的體制下美聯儲擁有相對較高的獨立性，同時，目前經濟數據雖愈發表明美國衰退風險正在累積，但美國經濟仍有一定韌性，因此在未來幾個月中，董忠云預計美聯儲大概率仍會維持觀望態勢，耐心等待關稅政策對通脹以及經濟的明確影響逐漸顯現之后，再慎重決定降息的時點。

美股上行動力減弱

在近期的大漲過后，美股接下來的上行動力或許有限。

巴克萊將標普500指數的年終目標從5900點上調至6050點（6月6日收于6000.36點），在2025財年剩余幾個季度消化關稅逆風后，預計2026年企業盈利增長速度將恢復到更加正常的水平。

摩根大通股票策略師Mislav Matejka則提醒，全球貿易緊張局勢未消，消費者信心減弱，以及圍繞“滯脹”的討論日益增多，這些跡象都表明，今年夏天美股的漲勢將放緩。未來股市面臨五大不利因素。

首先，雖然最近的通脹數據已經開始下降，接近美聯儲2%的目標，但消費者信心一直很弱，這表明前瞻性的經濟數據和前瞻性的情緒之間存在差異。隨著關稅對經濟的影響更加充分，今年下半年通脹可能會上升。

其次，對通脹的擔憂加劇，再加上赤字不斷擴大，可能會推高美債收益率。目前10年期美債收益率約為4.5%，低于近期的峰值，但摩根大通認為，由于通脹壓力，債券收益率可能會再次上升。

此外，華爾街對每股收益增長的共識似乎過于樂觀。市場普遍預計今年增長10%，明年增長14%，但摩根大通認為這一預期過于激進，每股收益將出現負修正，更高的投入成本和利息成本可能會侵蝕利潤率。

估值方面，美股依然昂貴。標普500指數的預期市盈率為22倍，處于高位，考慮到通脹和關稅問題，這可能無法長期持續。在關稅擔憂擾亂美股之際，國際股市成為市場亮點，摩根大通認為國際股市的強勢可能持續。

最后，散戶投資者最近逢低買入，涌入美股，但散戶的熱情可能是股市的反向信號，這通常被視為市場超買的信號。目前，美國家庭持有的股票接近總資產的30%，高于互聯網泡沫破滅前2000年的峰值。

全球財經日歷

周一（6月9日）

日本4月貿易賬、中國5月CPI、美國4月批發銷售、美國5月紐約聯儲1年通脹預期

周二（6月10日）

蘋果公司在Apple Park舉行全球開發者大會（WWDC）、美國5月NFIB小型企業信心指數

周三（6月11日）

美國5月CPI、EIA公布月度短期能源展望報告、美國3年期國債拍賣

周四（6月12日）

英國4月GDP、美國5月PPI、美國10年期國債拍賣

周五（6月13日）

美國6月密歇根大學消費者信心指數初值、美國6月一年期通脹率預期初值、美國30年期國債拍賣、美聯儲公布《美國季度金融賬戶報告》