21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 見(jiàn)習(xí)記者唐婧 北京報(bào)道 人民幣經(jīng)歷了驚心動(dòng)魄的一周。

4月22日晚間，在岸、離岸人民幣雙雙跌破6.5大關(guān)。離岸人民幣一度跌破6.54，創(chuàng)一年來(lái)新低，在岸人民幣跌破6.50，為去年8月以來(lái)首次。美元指數(shù)則升破101，創(chuàng)一年新高。值得注意的是，這已經(jīng)是人民幣連續(xù)四個(gè)交易日大跌，在岸、離岸本周貶值幅度雙雙超過(guò)1000點(diǎn)。

人民幣為什么跌逾千點(diǎn)？

消息面上，4月22日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在國(guó)際貨幣基金組織（IMF）小組討論會(huì)上表示，美聯(lián)儲(chǔ)致力于迅速加息以控制通脹，明確表示5月利率決議會(huì)討論加息50個(gè)基點(diǎn)，且不排除在接下來(lái)的會(huì)議上繼續(xù)大幅加息的可能。鮑威爾的鷹派表態(tài)引發(fā)了美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的大幅拋售，作為全球資產(chǎn)定價(jià)之錨的十年期美債收益率一度站上2.9%，美國(guó)股市也隨之走低。

更加值得注意的是，影響跨境資本流動(dòng)至關(guān)重要的指標(biāo)——中美利差持續(xù)收窄，甚至出現(xiàn)倒掛。有擔(dān)憂認(rèn)為，中美利差收窄限制了中國(guó)寬松貨幣政策的執(zhí)行空間，貨幣當(dāng)局在制定政策時(shí)不得不考慮到利差收窄造成的資本流出壓力。

考慮到美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正常化仍然處于早期階段，后續(xù)除了激進(jìn)加息之外還將縮減資產(chǎn)負(fù)債表，人民幣會(huì)因此持續(xù)承壓?jiǎn)幔?/p>

人民幣是否會(huì)大幅貶值？

中金固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)認(rèn)為，中美利差倒掛并不一定會(huì)導(dǎo)致人民幣大幅貶值。理由是本幣資產(chǎn)吸引力的強(qiáng)弱取決于本國(guó)實(shí)際利率水平以及與其他國(guó)家的實(shí)際利差，而非名義利差。對(duì)于兩個(gè)通脹水平相差不大的國(guó)家而言，名義利差與實(shí)際利差基本相近，因此名義利差可以替代實(shí)際利差，用來(lái)衡量?jī)蓢?guó)資產(chǎn)吸引力的相對(duì)強(qiáng)弱。但當(dāng)兩個(gè)國(guó)家通脹壓力完全背離，通脹對(duì)跨國(guó)資金的流動(dòng)影響邊際會(huì)走強(qiáng)。投資者在衡量?jī)蓢?guó)資產(chǎn)性價(jià)比的時(shí)候，需要計(jì)入通脹差異帶來(lái)的影響。

通脹方面，美國(guó)民眾已經(jīng)開(kāi)始承受美聯(lián)儲(chǔ)天量放水帶來(lái)的后遺癥。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)3月消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)(CPI)同比增長(zhǎng)8.5%，創(chuàng)下40年新高，這也是美國(guó)CPI連續(xù)6個(gè)月超過(guò)6%。美國(guó)資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家彼得·希夫更是預(yù)測(cè)，美國(guó)通脹勢(shì)頭難以緩解，仍處在加速上行通道。

我國(guó)情況則不同。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，中國(guó)2022年3月份全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上漲1.5%，環(huán)比持平，不僅遠(yuǎn)低于美國(guó)，也遠(yuǎn)低于歐洲。歐盟統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)3月CPI同比上升7.5%，連續(xù)第5個(gè)月創(chuàng)歷史新高，意味著消費(fèi)者面臨的壓力不斷增大。

中金固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)表示，當(dāng)前中美名義利差雖然倒掛，但實(shí)際利差的差距并沒(méi)有那么大，因此人民幣的貶值壓力并沒(méi)有很大。另外，即使中美實(shí)際利差也開(kāi)始走弱，也不意味著人民幣一定會(huì)大幅貶值，因?yàn)槿嗣駧艔?qiáng)弱不單單取決于資本和金融項(xiàng)目下的資金流動(dòng)，也要綜合考慮經(jīng)常項(xiàng)目的影響，尤其是對(duì)于中國(guó)這種目前比較依賴外需、金融市場(chǎng)開(kāi)放仍在建設(shè)期的國(guó)家而言，經(jīng)常賬戶的影響往往要高于資本與金融賬戶。

通俗而言，經(jīng)常賬戶（即“經(jīng)常項(xiàng)目”）主要包括商品貿(mào)易收支和服務(wù)貿(mào)易收支，前者是指有形貨物的進(jìn)出口，后者是指諸如旅游、銀行及保險(xiǎn)等各種服務(wù)的往來(lái)。資本與金融賬戶（即“資本與金融項(xiàng)目”）反映的是國(guó)際資本流動(dòng)，包括長(zhǎng)期或短期的資本流出和資本流入。

2022年3月25日外匯局發(fā)布的《2021年中國(guó)國(guó)際收支報(bào)告》表示，2022年，如果全球疫情緩和、經(jīng)濟(jì)活動(dòng)逐步恢復(fù)，我國(guó)經(jīng)常賬戶收支狀況將隨之向常態(tài)回歸，但經(jīng)常賬戶順差格局不會(huì)改變，并且繼續(xù)保持在合理區(qū)間。

歷史數(shù)據(jù)顯示，貿(mào)易順差同比走強(qiáng)往往會(huì)對(duì)人民幣形成支撐，而當(dāng)貿(mào)易順差同比走弱時(shí)，人民幣匯率表現(xiàn)也會(huì)跟隨走弱。依此邏輯，判斷后續(xù)人民幣匯率是否會(huì)持續(xù)大幅貶值，更多需要判斷未來(lái)經(jīng)常賬戶、尤其是貿(mào)易項(xiàng)下資金凈流入的變動(dòng)趨勢(shì)。 在這個(gè)意義上，即使中美實(shí)際利差也開(kāi)始走弱，我國(guó)資本與金融賬戶出現(xiàn)逆差，經(jīng)常賬戶的盈余也將有力支撐人民幣幣值穩(wěn)定。

外匯局統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，按美元計(jì)值，2021年，我國(guó)經(jīng)常賬戶順差3173億美元，其中，貨物貿(mào)易順差5627億美元，服務(wù)貿(mào)易逆差999億美元，初次收入逆差1620億美元，二次收入順差165億美元。資本和金融賬戶逆差1499億美元，其中，資本賬戶順差1億美元，非儲(chǔ)備性質(zhì)的金融賬戶順差382億美元，儲(chǔ)備資產(chǎn)增加1882億美元。

另外一個(gè)觀察經(jīng)常賬戶狀態(tài)的指標(biāo)是銀行結(jié)售匯數(shù)據(jù)，我國(guó)銀行代客結(jié)售匯順差的主力部分由經(jīng)常賬戶貢獻(xiàn)。外匯局昨日公布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2022年3月，銀行結(jié)匯16374億元人民幣，售匯14676億元人民幣，結(jié)售匯順差1699億元人民幣。2022年1-3月，銀行累計(jì)結(jié)匯41933億元人民幣，累計(jì)售匯38202億元人民幣，累計(jì)結(jié)售匯順差3731億元人民幣。

同日，國(guó)家外匯管理局副局長(zhǎng)、新聞發(fā)言人王春英在一季度外匯收支數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會(huì)上發(fā)言提振市場(chǎng)信心：“我國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性比較強(qiáng)，長(zhǎng)期向好的發(fā)展態(tài)勢(shì)沒(méi)有改變，國(guó)際收支結(jié)構(gòu)穩(wěn)健，經(jīng)常賬戶保持合理規(guī)模順差，人民幣資產(chǎn)具有長(zhǎng)期投資價(jià)值，這些因素都會(huì)為人民幣匯率基本穩(wěn)定提供根本支撐。對(duì)于一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的國(guó)際收支和跨境資本流動(dòng)來(lái)說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)加息的確是一個(gè)重要的外部影響變量，但是根本因素還是自身宏觀基本面和市場(chǎng)基礎(chǔ)。就中國(guó)來(lái)講，近年來(lái)中國(guó)外匯市場(chǎng)韌性不斷增強(qiáng)，有基礎(chǔ)和有條件適應(yīng)本輪美聯(lián)儲(chǔ)政策調(diào)整。”

中國(guó)貨幣政策將繼續(xù)以我為主、兼顧內(nèi)外平衡

盡管一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)反映出當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨一定的下行壓力，央行貨幣政策的寬松力度仍然表現(xiàn)出了高度的審慎與克制。這是否也與美聯(lián)儲(chǔ)加快加息步伐的外部宏觀環(huán)境有關(guān)？

上周五,中國(guó)人民銀行決定于2022年4月25日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)。部分市場(chǎng)人士認(rèn)為本次降準(zhǔn)不及預(yù)期。從力度上看，本次降準(zhǔn)并未達(dá)到央行2018年以來(lái)每次0.5%的降準(zhǔn)規(guī)模，同時(shí)也是央行歷史上第一次調(diào)降25bp的幅度。從資金規(guī)模上看，5300億的長(zhǎng)期資金也沒(méi)有達(dá)到過(guò)去普遍7000億的資金規(guī)模。

本周二備受關(guān)注的LPR報(bào)價(jià)調(diào)降預(yù)期也落空。2022年4月20日貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）公布，1年期LPR報(bào)價(jià)為3.7%，5年期LPR報(bào)價(jià)為4.6%，均與上月持平。這已經(jīng)是LPR報(bào)價(jià)連續(xù)三個(gè)月按兵不動(dòng)。

央行此舉是出于何種考量？

就這一問(wèn)題，央行有關(guān)負(fù)責(zé)人在《下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率答記者問(wèn)》中明確表示，人民銀行將繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健貨幣政策，一是密切關(guān)注物價(jià)走勢(shì)變化，保持物價(jià)總體穩(wěn)定。二是密切關(guān)注主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策調(diào)整，兼顧內(nèi)外平衡。同時(shí)，保持流動(dòng)性合理充裕，促進(jìn)降低綜合融資成本，穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤(pán)。

招商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁安華解讀稱(chēng)，我國(guó)貨幣政策放松節(jié)奏表現(xiàn)克制原因可能有三方面：一是從金融體系內(nèi)部看，資金面處于合理充裕狀態(tài)，信貸需求不足并非完全由貨幣政策所引致；二是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力主要來(lái)自防疫導(dǎo)致的生產(chǎn)停頓及供應(yīng)鏈?zhǔn)軗p，貨幣寬松無(wú)能為力；第三，不容否認(rèn)，我們的貨幣政策受到美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息的外部制約。

中信明明債券研究團(tuán)隊(duì)也指出，中美經(jīng)濟(jì)周期背離下，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮貨幣政策操作對(duì)國(guó)內(nèi)寬松貨幣政策操作存在一定約束，LPR報(bào)價(jià)下調(diào)存在一定阻力。但在局部地區(qū)疫情拖累穩(wěn)增長(zhǎng)寬信用進(jìn)程的背景下，預(yù)計(jì)貨幣政策寬松取向不會(huì)扭轉(zhuǎn)，但后續(xù)貨幣政策或?qū)⒅饾u轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性支持為主。

值得一提的是，根據(jù)披露，央行今年向中央財(cái)政上繳結(jié)存利潤(rùn)，截至4月中旬已上繳6000億元，相當(dāng)于投放基礎(chǔ)貨幣6000億元，實(shí)際上和全面降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)基本相當(dāng)。