在任免下一屆美聯(lián)儲(chǔ)掌門(mén)人方面，美國(guó)政府選擇了“求穩(wěn)”。

北京時(shí)間11月23日凌晨，美國(guó)總統(tǒng)宣布提名杰羅姆·鮑威爾（下稱鮑威爾）連任美聯(lián)儲(chǔ)主席的決定。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，美國(guó)政府選擇鮑威爾連任情有可原，一方面在疫情爆發(fā)后，美聯(lián)儲(chǔ)果斷采取極度寬松的貨幣政策，避免美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)斷崖式衰退風(fēng)險(xiǎn)；另一方面極度寬松的貨幣政策也造就了美股大牛市，有效提振了市場(chǎng)信心。

“但鮑威爾連任后，如何制定合理的貨幣政策兼顧控制通脹與經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，是新挑戰(zhàn)。”一位華爾街大型對(duì)沖基金經(jīng)理向記者指出。

目前，越來(lái)越多華爾街投資機(jī)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)學(xué)家都將美國(guó)通脹持續(xù)高企，歸咎于美聯(lián)儲(chǔ)的“不作為”，沒(méi)能及時(shí)收緊極度寬松的貨幣政策，一個(gè)重要原因是今年以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)秉承“高通脹是暫時(shí)現(xiàn)象”的觀點(diǎn)。。

“若美聯(lián)儲(chǔ)在今年6月，甚至在更早時(shí)間采取縮減QE政策，美國(guó)通脹率就不會(huì)迭創(chuàng)新高。”他向記者直言。此前，美國(guó)公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，10月美國(guó)通脹率創(chuàng)下過(guò)去30年以來(lái)最大同比漲幅6.2%。

在多位華爾街大型資管機(jī)構(gòu)人士看來(lái)，這也令未來(lái)一段時(shí)間鮑威爾可能會(huì)采取緊急“糾錯(cuò)”措施，即加快升息步伐，但此舉或?qū)е旅绹?guó)金融市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，一旦加息步伐快于市場(chǎng)預(yù)期，金融市場(chǎng)所有資產(chǎn)都將面臨估值重塑。 

年內(nèi)三度錯(cuò)失“縮減QE”良機(jī)？

 “2021年美聯(lián)儲(chǔ)錯(cuò)失了三次縮減QE（收緊貨幣政策）的良機(jī)。”前述華爾街大型對(duì)沖基金經(jīng)理向記者直言。

早在年初，全球大宗商品價(jià)格延續(xù)去年底以來(lái)的快速飆漲趨勢(shì)迭創(chuàng)新高，令眾多投資機(jī)構(gòu)擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)的極度寬松貨幣政策正驅(qū)動(dòng)大宗商品價(jià)格與通脹率同步大幅上升。當(dāng)時(shí)，越來(lái)越多華爾街投資機(jī)構(gòu)紛紛押注美債收益率上漲，“相信”美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)很快扣動(dòng)縮減QE扳機(jī)。

然而，美聯(lián)儲(chǔ)不為所動(dòng)。且鮑威爾在多個(gè)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)“通脹走高現(xiàn)象是暫時(shí)的”。

當(dāng)時(shí)部分華爾街投資機(jī)構(gòu)一度相信美聯(lián)儲(chǔ)的觀點(diǎn)，紛紛減倉(cāng)了大宗商品多頭與美債空頭頭寸，但很快發(fā)現(xiàn)自己錯(cuò)了，美聯(lián)儲(chǔ)也錯(cuò)了——美國(guó)通脹率不但沒(méi)有很快沖高回落，反而逐步上漲。

究其原因，一是美國(guó)重新開(kāi)放帶動(dòng)服務(wù)行業(yè)需求激增與價(jià)格上漲，尤其是美國(guó)民眾出行增加引發(fā)二手車價(jià)格持續(xù)快速上漲；二是此前采取的財(cái)政刺激計(jì)劃（向民眾發(fā)放救濟(jì)金）導(dǎo)致很多美國(guó)人手握大量現(xiàn)金，帶動(dòng)消費(fèi)需求持續(xù)旺盛，間接提振了物價(jià)水準(zhǔn)。

“6月份，不少華爾街投資機(jī)構(gòu)再度押注美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)扣動(dòng)縮減QE扳機(jī)，因?yàn)楫?dāng)時(shí)市場(chǎng)已注意到美國(guó)高通脹未必是短期現(xiàn)象。”這位華爾街大型對(duì)沖基金經(jīng)理分析說(shuō)。但鮑威爾的表態(tài)仍是“正在考慮縮減QE”。

記者多方了解到，眾多華爾街投資機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)而押注鮑威爾或在8月底舉行的杰克遜霍爾（Jackson Hole）全球央行峰會(huì)期間公布具體的QE縮減時(shí)間表，因?yàn)楫?dāng)時(shí)越來(lái)越多投資機(jī)構(gòu)已發(fā)現(xiàn)，美國(guó)通脹持續(xù)高企的原因相當(dāng)復(fù)雜，除了能源價(jià)格上漲，還有勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)性短缺、供應(yīng)鏈中斷問(wèn)題日益凸顯等因素，美聯(lián)儲(chǔ)若不再盡早縮減QE遏制通脹，可能導(dǎo)致惡性通脹風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)。

然而，金融市場(chǎng)不得不第三次失望。鮑威爾在杰克遜霍爾全球央行峰會(huì)期間依然出言謹(jǐn)慎，沒(méi)有披露縮減QE時(shí)間表。

一位美國(guó)量化投資型對(duì)沖基金經(jīng)理向記者透露，隨著美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)采取鴿派貨幣政策，再通脹交易變得越來(lái)越活躍。

“到了9月，越來(lái)越多投資機(jī)構(gòu)都將再通脹交易作為一大核心投資策略，紛紛拿出30%-40%構(gòu)建通脹交易投資組合。”他指出。甚至不少投資機(jī)構(gòu)將美聯(lián)儲(chǔ)逆回購(gòu)工具使用規(guī)模作為持續(xù)追漲原油等大宗商品期貨的重要風(fēng)向標(biāo)——只要逆回購(gòu)工具使用規(guī)模迭創(chuàng)新高（超過(guò)1.4萬(wàn)億美元），他們就押注金融市場(chǎng)美元流動(dòng)性仍然極度泛濫，進(jìn)而繼續(xù)推高大宗商品等資產(chǎn)價(jià)格獲利。

“盡管11月初美聯(lián)儲(chǔ)宣布縮減QE，但金融市場(chǎng)已不認(rèn)為此舉能夠遏制通脹。”這位量化投資型對(duì)沖基金經(jīng)理強(qiáng)調(diào)說(shuō)。這背后，是越來(lái)越多投資機(jī)構(gòu)重新評(píng)估了高通脹持續(xù)的深層次原因，比如9月以來(lái)原油等傳統(tǒng)能源價(jià)格之所以快速上漲，一是過(guò)去數(shù)年各國(guó)環(huán)保政策與油價(jià)低迷導(dǎo)致傳統(tǒng)能源開(kāi)采投資不足，令原油供應(yīng)出現(xiàn)周期性短缺現(xiàn)象；二是今年全球自然災(zāi)害現(xiàn)象頻發(fā)導(dǎo)致新能源供應(yīng)不穩(wěn)定，無(wú)法滿足全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇所帶來(lái)的能源消費(fèi)需求。

與此同時(shí)，美國(guó)港口擁堵所造成的供應(yīng)鏈中斷困局，短期內(nèi)似乎很難看到緩解跡象，美國(guó)勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)性短缺問(wèn)題也未必能在短期內(nèi)有效解決。

這令眾多華爾街投資機(jī)構(gòu)不再相信美聯(lián)儲(chǔ)“高通脹現(xiàn)象只是暫時(shí)現(xiàn)象”的觀點(diǎn)。

“美聯(lián)儲(chǔ)之所以認(rèn)為通脹高企是暫時(shí)現(xiàn)象，主要基于三大前提，一是OPEC+與其他產(chǎn)油國(guó)增產(chǎn)將令油價(jià)快速回落，二是美國(guó)企業(yè)薪酬增加與財(cái)政刺激計(jì)劃（向民眾發(fā)送救濟(jì)金）結(jié)束將令更多民眾重新回到工作崗位，三是美國(guó)政府正采取措施將令港口擁堵與供應(yīng)鏈中斷狀況將在明年年中前得到有效緩解。”Academy Securities宏觀策略主管Peter Tchir分析說(shuō)。但事實(shí)上，這三大推高通脹的重要因素都不會(huì)在短期內(nèi)消退。

這令越來(lái)越多華爾街投資機(jī)構(gòu)預(yù)期明年美聯(lián)儲(chǔ)將采取更激進(jìn)的加息措施遏制通脹。“問(wèn)題是，當(dāng)驅(qū)動(dòng)通脹高企的三大因素?zé)o法在短期內(nèi)得到有效解決，加快升息步伐對(duì)遏制高通脹的效果，或許也將大打折扣。”他認(rèn)為。

誰(shuí)讓美聯(lián)儲(chǔ)連失良機(jī)

盡管美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊步伐偏慢引發(fā)通脹持續(xù)高企倍受詬病，不少華爾街大型資管機(jī)構(gòu)仍認(rèn)為鮑威爾也有不得已的“苦衷”

“鮑威爾需要權(quán)衡的各方利益實(shí)在太多。”一位華爾街宏觀經(jīng)濟(jì)型對(duì)沖基金經(jīng)理向記者坦言。比如疫情爆發(fā)后，美國(guó)兩屆政府先后推出數(shù)萬(wàn)億美元財(cái)政刺激計(jì)劃拯救美國(guó)經(jīng)濟(jì)，令美國(guó)財(cái)政赤字不斷快速攀升，美聯(lián)儲(chǔ)只能通過(guò)持續(xù)加碼QE措施推動(dòng)“財(cái)政赤字貨幣化”。

尤其在美國(guó)國(guó)債規(guī)模持續(xù)大幅攀升導(dǎo)致海外央行紛紛減持美債的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)除了每月買(mǎi)入800億美元國(guó)債，還通過(guò)延續(xù)極其寬松的QE措施“引導(dǎo)”國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)增持美債套利。

“但鮑威爾沒(méi)想到的是，持續(xù)泛濫的美元流動(dòng)性正令現(xiàn)代貨幣理論遭遇了重大挫折。”這位華爾街宏觀經(jīng)濟(jì)型對(duì)沖基金經(jīng)理告訴記者。

現(xiàn)代貨幣理論MMT提出，若國(guó)家央行用本國(guó)貨幣承接天量債券，只要不發(fā)生惡性通脹，相應(yīng)巨額財(cái)政赤字不大會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)構(gòu)成威脅。此前日本成功踐行了現(xiàn)代貨幣理論，即日本央行持續(xù)購(gòu)買(mǎi)巨額日本國(guó)債，解決了日本老齡化社會(huì)與刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所面臨的巨額財(cái)政支出問(wèn)題。

在他看來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)采取現(xiàn)代貨幣理論之所以遭遇滑鐵盧，一個(gè)重要原因是經(jīng)濟(jì)環(huán)境因疫情出現(xiàn)巨大變化，其中包括越來(lái)越多美國(guó)民眾因疫情不愿出門(mén)工作，港口運(yùn)輸因疫情防控導(dǎo)致工作效率大幅下降，過(guò)去數(shù)年能源開(kāi)采投入不足引發(fā)能源供應(yīng)出現(xiàn)周期性短缺等，這些額外因素在提高通脹壓力同時(shí)，也令現(xiàn)代貨幣理論難以適用當(dāng)前的新經(jīng)濟(jì)環(huán)境。

“鑒于財(cái)政赤字貨幣化的需要，延續(xù)寬松貨幣政策的決定未必錯(cuò)。但美聯(lián)儲(chǔ)最大的失策，是它的財(cái)政赤字貨幣化方案未必適合疫情沖擊下的經(jīng)濟(jì)環(huán)境與通脹困局。”上述華爾街宏觀經(jīng)濟(jì)型對(duì)沖基金經(jīng)理分析說(shuō)。

也有華爾街投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)之所以多次錯(cuò)失縮減QE良機(jī)，第二個(gè)原因是美聯(lián)儲(chǔ)與鮑威爾過(guò)度看中“充分就業(yè)率”這個(gè)指標(biāo)。

去年8月，鮑威爾在杰克遜霍爾全球央行峰會(huì)發(fā)布“平均通脹目標(biāo)制”（AIT），為美聯(lián)儲(chǔ)延長(zhǎng)寬松貨幣政策奠定了新的理論依據(jù)。當(dāng)時(shí)多位華爾街投資機(jī)構(gòu)指出，未來(lái)影響美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的重要因素，不僅是通脹率是否超過(guò)2%目標(biāo)值，還有經(jīng)濟(jì)能否創(chuàng)造充分就業(yè)，甚至不少熟諳美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的投資機(jī)構(gòu)相信充分就業(yè)的重要性已排在通脹率之前。

究其原因，美聯(lián)儲(chǔ)擔(dān)心疫情導(dǎo)致大量民眾遠(yuǎn)離勞動(dòng)力市場(chǎng)，加劇美國(guó)貧富差距與社會(huì)不平等現(xiàn)象，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能減弱。

“在這種情況下，美聯(lián)儲(chǔ)一直致力于延長(zhǎng)QE貨幣政策促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與各大行業(yè)擺脫疫情沖擊，推動(dòng)企業(yè)持續(xù)增加員工招聘需求以促進(jìn)充分就業(yè)。”TS Lombard公司全球宏觀部門(mén)主管Dario Perkins指出。

但美聯(lián)儲(chǔ)似乎高估了寬松貨幣政策對(duì)民眾重返勞動(dòng)力市場(chǎng)的影響力。

數(shù)據(jù)顯示，截至今年10月底，美國(guó)就業(yè)人數(shù)仍比疫情前減少約400萬(wàn)人。究其原因，一是很多美國(guó)民眾拿到豐厚的政府救濟(jì)金（甚至高于每月工作所得），不愿再出門(mén)工作，二是不少民眾擔(dān)心疫情，也不大愿再出門(mén)尋找收入較低、交叉感染風(fēng)險(xiǎn)較高的工作，導(dǎo)致勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)性短缺問(wèn)題持續(xù)凸顯。

“事實(shí)上，美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)論如何調(diào)整寬松貨幣政策，都無(wú)法改變這種局面。”Dario Perkins指出。

部分華爾街投資機(jī)構(gòu)還認(rèn)為鮑威爾之所以遲遲未能盡早縮減QE，第三個(gè)原因是讓全球金融市場(chǎng)與各國(guó)央行有寬裕時(shí)間充分消化美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策所帶來(lái)的各種沖擊，避免2013年縮減恐慌再度重演。

“這個(gè)觀點(diǎn)也倍受市場(chǎng)爭(zhēng)議。”一位新興市場(chǎng)投資型對(duì)沖基金負(fù)責(zé)人向記者指出。早在7-8月，全球金融市場(chǎng)已逐步消化了美聯(lián)儲(chǔ)縮減QE的預(yù)期，且越來(lái)越多新興市場(chǎng)國(guó)家央行采取提前加息措施應(yīng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策所造成的資金流出壓力。與此同時(shí)，近年眾多新興市場(chǎng)國(guó)家的經(jīng)常賬目赤字占GDP的比重明顯低于往年，令這些國(guó)家擁有更強(qiáng)的風(fēng)控能力抵御美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向。

“目前，多數(shù)華爾街投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為真正導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)三次錯(cuò)失縮減QE良機(jī)的最大幕后推手，一是美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程不平衡（包括美國(guó)制造業(yè)景氣度先于服務(wù)業(yè)觸底反彈）；二是美國(guó)兩屆政府先后推出數(shù)萬(wàn)億美元財(cái)政刺激計(jì)劃，迫使美聯(lián)儲(chǔ)不得不延長(zhǎng)財(cái)政赤字貨幣化進(jìn)程為巨額美國(guó)債務(wù)買(mǎi)單。”他分析說(shuō)。

激進(jìn)加息能否遏制高通脹？

隨著鮑威爾獲得連任提名，市場(chǎng)普遍預(yù)期明年美聯(lián)儲(chǔ)將加快貨幣政策收緊步伐以糾正此前的“錯(cuò)誤”。

鮑威爾在獲得連任提名后表示，高通脹會(huì)給美國(guó)家庭帶來(lái)困難，尤其是那些無(wú)力承擔(dān)食品、住房和交通等必需開(kāi)支上漲壓力的家庭。美聯(lián)儲(chǔ)將利用多種貨幣政策工具支持經(jīng)濟(jì)和強(qiáng)勁的勞動(dòng)力市場(chǎng)，并防止高通脹狀況持續(xù)。

值得注意的是，在鮑威爾獲得連任提名后，金融市場(chǎng)迅速預(yù)期明年美聯(lián)儲(chǔ)將三次加息，高于此前的兩次。

11月25日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)公布的11月FOMC會(huì)議紀(jì)要也顯示，多位美聯(lián)儲(chǔ)官員指出，若通脹率持續(xù)高于政策目標(biāo)，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)當(dāng)準(zhǔn)備好調(diào)整Taper速度的同時(shí)，以早于預(yù)期的速度調(diào)整聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間（即加息）。

但美聯(lián)儲(chǔ)加快升息步伐能否有效遏制高通脹，金融市場(chǎng)存在著巨大爭(zhēng)議。

多位華爾街對(duì)沖基金經(jīng)理向記者直言，當(dāng)前持續(xù)走高的通脹問(wèn)題，已不是美聯(lián)儲(chǔ)鷹派升息所能解決。因?yàn)橛绊懜咄洺掷m(xù)的諸多因素正變得“根深蒂固”——比如市場(chǎng)普遍預(yù)期美國(guó)港口擁堵問(wèn)題在理想情況下，到明年下半年才能得到有效緩解，進(jìn)而扭轉(zhuǎn)供應(yīng)鏈中斷局面，其中不排除疫情反復(fù)令港口操作效率再度下降；再如能源周期性供應(yīng)短缺問(wèn)題也不是短時(shí)間內(nèi)能夠妥善解決，何況OPEC+組織因疫情反復(fù)與高油價(jià)所帶來(lái)的巨額貿(mào)易收入，也對(duì)進(jìn)一步增產(chǎn)顯得“猶豫不決”；還有大量美國(guó)民眾依然沒(méi)有出門(mén)上班的意愿，更喜歡在家炒股賺取豐厚利潤(rùn)，導(dǎo)致勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)性短缺問(wèn)題依然突出。

“甚至華爾街金融市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)心，加快加息步伐可能導(dǎo)致美股大幅回調(diào)，令美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步放緩，最終觸發(fā)高通脹、高失業(yè)、低增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)滯脹風(fēng)險(xiǎn)。”前述華爾街大型對(duì)沖基金經(jīng)理向記者直言。盡管如此，目前押注美聯(lián)儲(chǔ)加快升息步伐套利的華爾街投資機(jī)構(gòu)日益增多，他們正買(mǎi)入大量利率衍生品豪賭美聯(lián)儲(chǔ)從明年6月起扣動(dòng)加息扳機(jī)，且每個(gè)季度至少加息一次。

“在QE套利后，這或許是明年勝算最高的貨幣政策套利投資策略。”一位華爾街多策略對(duì)沖基金經(jīng)理向記者指出。目前，不少華爾街投資機(jī)構(gòu)一面押注美聯(lián)儲(chǔ)提前加息，一面則悄然沽空原油等大宗商品期貨價(jià)格，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)加快升息步伐的另一個(gè)算盤(pán)，就是推動(dòng)美元指數(shù)上漲以壓低大宗商品價(jià)格，進(jìn)而削減通脹持續(xù)高企壓力。

但是，部分全球大型資管機(jī)構(gòu)認(rèn)為這個(gè)算盤(pán)未必能夠奏效——疫情爆發(fā)以來(lái)，全球大宗商品價(jià)格漲跌與美元指數(shù)波動(dòng)的負(fù)相關(guān)性正在持續(xù)減弱，目前真正影響大宗商品價(jià)格漲跌的最大因素，是供需關(guān)系與各國(guó)調(diào)控政策威懾力。因此，美聯(lián)儲(chǔ)若想壓低大宗商品價(jià)格與通脹率，必須與美國(guó)政府調(diào)控措施形成“協(xié)同效應(yīng)”，比如美國(guó)投放原油儲(chǔ)備與美聯(lián)儲(chǔ)加快升息舉措應(yīng)同時(shí)“出現(xiàn)”，才能發(fā)揮最佳的效果。

部分華爾街投資機(jī)構(gòu)則干脆“火中取栗”，轉(zhuǎn)而押注美聯(lián)儲(chǔ)不敢過(guò)快收緊貨幣政策。

“疫情爆發(fā)以來(lái)，疫情形勢(shì)變化一直是左右美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的最大變量。”一位押注美聯(lián)儲(chǔ)延長(zhǎng)QE政策的對(duì)沖基金經(jīng)理向記者指出，近期美聯(lián)儲(chǔ)之所以頻頻釋放鷹派加息聲音，一方面是通脹率日益高企迫使美聯(lián)儲(chǔ)必須將防通脹放在貨幣政策首位；另一方面則是美國(guó)接種人數(shù)日益增多且經(jīng)濟(jì)重新開(kāi)放，有效降低了疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的阻力。但若明年新冠病毒變異導(dǎo)致疫情再度嚴(yán)峻，不排除美國(guó)再度緊急啟動(dòng)新的財(cái)政刺激計(jì)劃，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)又需配合釋放QE資金為“財(cái)政赤字貨幣化”買(mǎi)單。

“事實(shí)上，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策只能是隨著疫情形勢(shì)變化走一步看一步。”他表示。整個(gè)2022年，鮑威爾面臨的最大挑戰(zhàn)，就是構(gòu)建合理的貨幣政策決策機(jī)制，既能成功防范疫情反復(fù)的沖擊，又能兼顧遏制通脹持續(xù)升溫與經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健增長(zhǎng)。